Банк России опубликовал проект основных направлений денежно-кредитной политики на 2027—2029 гг., заложив в него сразу несколько вариантов развития экономики. В зависимости от того, как будут складываться инфляция, бюджетная политика, производственные возможности и внешние условия, средняя ключевая ставка в 2027 г. может находиться в диапазоне от 9 до 21%. При этом конечная цель регулятора остается неизменной — вернуть инфляцию к 4% и обеспечить устойчивость рубля.
Опубликованный Центральным банком проект опирается на три альтернативные модели будущего. Регулятор закладывает в них разные комбинации внутренних и внешних условий, чтобы не оказаться заложником единственного прогноза в условиях высокой неопределенности. Сценарии различаются по своей природе: один предполагает более благоприятную динамику, второй — избыточное давление спроса, а третий — реализацию глобальных рисков. Несмотря на принципиальную разницу предпосылок, неизменной остается задача: вернуть годовую инфляцию к отметке в 4% и закрепить ее на этом уровне. Цель по инфляции, измеряемой как годовой прирост индекса потребительских цен, была установлена еще в 2015 г. при переходе к режиму таргетирования инфляции.
Набор инструментов для достижения цели остается классическим. Речь идет о ключевой ставке и активной коммуникации с рынком. При этом ожидания граждан и бизнеса играют не меньшую роль, чем фактическая стоимость денег. То, как люди распоряжаются доходами, берут ли кредиты и какие цены устанавливают производители, во многом зависит от того, насколько убедительно регулятор объясняет свою логику.
Базовый прогноз: медленное, но верное охлаждение
Текущая ситуация в экономике характеризуется сложным сочетанием факторов. С одной стороны, жесткая политика 2024—2025 гг. сделала свое дело: перегрев спроса, сформировавшийся в 2023—2024 гг., был по большей части исчерпан в первой половине 2026 г. Об этом свидетельствовало снижение напряженности на рынке труда и сближение темпов роста реальных зарплат с динамикой производительности.
После разового эффекта от повышения НДС в январе текущего года снижение устойчивого инфляционного давления возобновилось в весенние месяцы. Текущий рост цен с поправкой на сезонность в пересчете на год складывался в диапазоне 4—5%, а годовая инфляция даже с учетом налогового шока опускалась до минимальных за шесть лет значений. Казалось, экономика выходит на траекторию стабилизации.
Однако начиная с июня наблюдается заметное ускорение инфляции. Причиной стали новые шоки предложения, связанные с временным выбытием мощностей в нефтепереработке и логистике. Денежно-кредитная политика не может нейтрализовать прямые последствия таких обстоятельств для текущих цен, но она обязана ограничить вторичные эффекты от потери потенциала. Дополнительное давление оказало и решение о более растянутом, чем предполагалось ранее, возвращении федерального бюджета к нулевому структурному первичному дефициту. Это означает более существенный вклад госсектора в совокупный спрос в 2026—2028 гг., что требует более сдержанной политики со стороны ЦБ.
В базовом сценарии регулятор исходит из того, что проблемы в нефтепереработке будут исчерпаны к концу текущего года. Это позволило несколько понизить прогноз по росту ВВП на 2026 г. (до диапазона 0—1%), но сохранить ожидания на последующие годы на уровне 1,5—2,5% в год. Что касается процентной политики, то здесь заложена следующая логика: для возвращения инфляции к 4% в 2027 г. необходима средняя ключевая ставка на уровне 13,7—14% в оставшийся период 2026 г. и 10,5—12,5% в 2027 г. По мере замедления инфляции и стабилизации процессов ставка продолжит снижаться, достигнув значений 8—9% в 2028 г. и выйдя на нейтральный диапазон 7,5—8,5% только к 2029 г. Это траектория постепенного, а не резкого смягчения, что объясняется необходимостью закрепить дезинфляционный тренд и не допустить повторного ускорения цен.
Проинфляционный и дезинфляционный сценарии: цена вопроса
Помимо базового, ЦБ детально проработал альтернативные варианты, чтобы показать, как изменится политика при отклонении ключевых предпосылок. Проинфляционный сценарий предполагает, что бюджетная политика будет оказывать систематически большее давление на совокупный спрос, чем заложено в базовой версии. Иными словами, государство будет тратить заметно больше на протяжении всего прогнозного горизонта. Это сдвигает вверх оценку нейтральной ставки — уровня, при котором денежно-кредитная политика не стимулирует и не сдерживает экономику. Кроме того, в этом варианте учитываются систематически высокие издержки на поддержание работоспособности производственных мощностей, что ограничивает потенциал экономики. В таких условиях для удержания инфляции требуется более дорогой кредит. Ставка здесь выше базовой на 2,5 п.п. в 2027 г. и на 3 п.п. в 2028-м. Средний уровень ключевой ставки в первый прогнозный год может составить 13—15%, а в последующем — 11—12%. Рост ВВП в этом сценарии более сдержанный из-за жестких ограничений на стороне предложения.
Противоположная ситуация заложена в дезинфляционном сценарии. Он строится на более оптимистичных предпосылках о росте производительности. Речь идет не только о производительности труда, но и о совокупной факторной эффективности. Если отдача от инвестиций окажется выше, а внедрение новых технологий, включая искусственный интеллект, пойдет быстрее ожиданий, то потенциал экономики вырастет. Это создаст больше пространства для расширения спроса без угрозы разгона цен. Как следствие, инфляция замедлится сильнее, и Банк России сможет снижать ставку более решительно. В этом варианте средняя ставка в 2027 г. может опуститься до 9—11%, в 2028-м — до 7—8%, а к 2029 г. стабилизироваться на уровне 7,5—8,5%. Таким образом, более высокая эффективность экономики напрямую транслируется в более мягкие финансовые условия для граждан и бизнеса.
Рисковый сценарий: стресс-тест для экономики
Отдельно в документе рассматривается гипотетический сценарий глобального кризиса, сопоставимого по масштабу и механике с событиями 2007—2008 гг. Регулятор подчеркивает, что не ожидает такого развития событий в 2027 г., но считает необходимым показать алгоритм действий на случай резкого ухудшения внешней конъюнктуры. Это своего рода стресс-тест, который демонстрирует готовность денежно-кредитной политики к самым неблагоприятным условиям. В этом сценарии экономика сталкивается с мощным проинфляционным шоком, который грозит раскручиванием инфляционной спирали. Чтобы предотвратить такой сценарий, Банку России потребуется действовать максимально жестко. Средний уровень ключевой ставки в 2027 г. в таком случае может достигнуть 19—21%, затем постепенно снижаясь до 14—16% в 2028-м и 9,5—10,5% в 2029-м. Это наглядно демонстрирует приоритет ценовой стабильности даже перед рисками временного замедления экономической активности. Высокие ставки в кризис — это плата за то, чтобы не допустить потери контроля над инфляцией и последующего еще более глубокого падения.
Заместитель председателя Банка России Алексей Заботкин, комментируя опубликованный проект, подчеркнул, что цели и принципы работы регулятора не меняются. Основная задача — защита и обеспечение устойчивости рубля как средства платежа и сбережения. Достигается это через обеспечение низкой инфляции, что критически важно для предсказуемости цен и сохранности доходов. Сложность стоящих задач, по его мнению, не является поводом мириться с высокой инфляцией, которая вредит и доверию к национальной валюте, и сбалансированному росту. Регулятор настроен завершить затянувшийся период высоких темпов роста цен и вернуть экономику в режим ценовой стабильности.
Роль бюджета и курсовой политики
В проекте значительное внимание уделено взаимодействию с бюджетной политикой. Дело в том, что решения правительства о расходах и льготных программах влияют на спрос напрямую и при этом не чувствительны к ключевой ставке. Поэтому заблаговременное планирование бюджетного импульса является необходимым условием эффективности денежно-кредитной политики. Из-за длительных лагов в действии ставки регулятор должен заранее понимать, какой вклад в совокупный спрос внесет госсектор, чтобы соответствующим образом откалибровать свою политику. В базовый прогноз заложено поэтапное сокращение структурного первичного дефицита федерального бюджета: с 2% в 2026 г. до 1% в 2027-м, 0,5% в 2028-м и до нуля с 2029 г. Эта предпосылка будет уточнена осенью с учетом проекта федерального бюджета на трехлетку.
Не менее важным элементом остается плавающий обменный курс. Он позволяет экономике быстрее и рациональнее адаптироваться к изменениям внешних условий. Попытки искусственно ослабить или укрепить рубль чреваты негативными последствиями: от разгона инфляции и снижения доступности товаров до системной потери конкурентоспособности отечественных производителей. Плавающий курс в тандеме с таргетированием инфляции не допускает длительного сохранения крайностей — чрезмерной слабости или крепости национальной валюты. При этом возможны кратковременные колебания курса в случае сильных внешних шоков, но они не перерастают в устойчивые отклонения. Отдельно отмечена важность бюджетного правила как автоматического стабилизатора. Ситуация с приостановкой операций Фонда национального благосостояния весной этого года совпала с резкими скачками нефтяных цен и усилила волатильность обменного курса в весенние месяцы и начале лета. Это наглядная иллюстрация того, как отсутствие автоматического стабилизатора может усилить колебания на валютном рынке.
Заключение
Возвращение инфляции к 4% рассматривается ЦБ как необходимое условие для формирования долгосрочных сбережений в рублях по умеренным ставкам. Только при низкой инфляции граждане готовы формировать накопления в национальной валюте, а бизнес — планировать инвестиции на годы вперед. В условиях ограниченного доступа к зарубежному финансированию этот фактор приобретает особую значимость, так как внутренние источники капитала становятся основой для экономического роста.