Июньская статистика зафиксировала резкое ускорение роста потребительских цен после их аномально низкой динамики в апреле — мае. Ключевым драйвером стал топливный шок на фоне снижения объемов переработки и сезонного роста спроса. Однако, как отмечают аналитики профильного департамента ЦБ, устойчивое инфляционное давление в экономике все же сложилось заметно ниже, чем во 2-м полугодии 2025 г. Вместе с тем баланс среднесрочных рисков сместился в пользу проинфляционных факторов, что требует от регулятора выверенного подхода к траектории ключевой ставки на фоне ожидаемого бюджетного стимула и сохраняющейся жесткости на рынке труда.
В свежем бюллетене Департамента исследований и прогнозирования Банка России анализируются ключевые тенденции макроэкономической динамики по итогам II квартала. Главный вывод документа: влияние временных факторов на инфляцию было разнонаправленным, а экономический рост остается крайне неравномерным на фоне структурных ограничений и шоков предложения.
Июнь принес значительное ускорение роста индекса потребительских цен: показатель в пересчете на годовые темпы подскочил до 10,6% после скромных 2,0% в мае. Годовая инфляция повысилась до 6,0% с 5,3% месяцем ранее. Ключевую роль в этом сыграла ситуация на топливном рынке. Снижение объемов переработки нефти, совпавшее с сезонным повышением спроса, привело к удорожанию моторного топлива на 6,5% за июнь, что напрямую добавило 0,3 п.п. к общему росту цен.
Аналитики подчеркивают: это классический шок предложения. Прямой эффект от него был бы менее критичен, если бы не угроза вторичных эффектов. Удорожание топлива способно через рост издержек транслироваться в цены прочих товаров и услуг. Принимаемые правительством меры, как ожидается, будут способствовать постепенному расширению предложения на внутреннем рынке, однако оперативные данные начала июля уже показывают увеличение доли компонентов ИПЦ, дорожающих ускоренными темпами. Это сигнализирует о начале перекладывания возросших издержек в конечные цены.
Факторы, ушедшие в прошлое
Одновременно с топливным шоком в июне произошла компенсация дезинфляционного тренда весны. В апреле — мае на рынке плодоовощной продукции наблюдалось снижение цен, выходящее за рамки привычной сезонности. В июне этот фактор исчерпал себя: цены на овощи и фрукты резко развернулись вверх, полностью нивелировав прежнюю динамику. Однако уже в июле, по недельным данным, рост вернулся к сезонной норме. Урожай тепличных овощей в текущем году опережает прошлогодние показатели, что создает предпосылки для сдержанного роста цен в ближайшие месяцы.
Еще одним значимым фактором, повлиявшим на динамику в апреле — мае, было укрепление рубля. Дезинфляционный эффект от крепкого курса, однако, исчерпал себя к концу июня. Во второй половине месяца рубль умеренно ослаб, что привело к существенному сближению темпов роста цен на товары с высокой и низкой чувствительностью к курсовой динамике. В начале июля ускорение роста стоимости туристических услуг, электроники и медикаментов продолжилось.
Устойчивая инфляция: ниже, чем год назад, но выше цели
Ключевой показатель, на который ориентируются регуляторы при принятии решений, — устойчивое инфляционное давление — в июне повысился, но не так сильно, как общий индекс цен. Среднее значение модифицированных показателей базовой инфляции составило 5,6% в годовом выражении, а медианный рост цен (без учета весов компонентов) — 3,1%. Эти цифры заметно ниже средних значений 2-го полугодия 2025 г.
Однако аналитики ЦБ призывают не торопиться с оптимистичными выводами. Влияние волатильных факторов (топливо, овощи) технически сложно исключить полностью, поэтому текущие оценки устойчивой инфляции могут быть занижены. Более того, баланс рисков для ценовой стабильности в течение мая — июня сместился в сторону проинфляционных.
Спрос, бюджет и рынок труда
Устойчивое замедление инфляции до 4% сталкивается с рядом структурных преград. Во-первых, сохраняются уверенные темпы роста потребительской активности, опирающиеся на высокий рост зарплат и доходов. Во-вторых, на среднесрочном горизонте ожидается пересмотр бюджетных проектировок. Вклад госсектора в динамику совокупного спроса может оказаться выше ранее ожидаемого, что требует дополнительного ужесточения условий для частного сектора.
Рынок труда продолжает демонстрировать повышенную жесткость. Хотя в апреле впервые за долгое время реальные зарплаты показали небольшое месячное снижение (-0,2%), а предприятия постепенно снижают оценку дефицита кадров, значимого уменьшения нагрузки на трудовые ресурсы не наблюдается. Спрос на труд по-прежнему превышает предложение, что поддерживает высокий уровень доходов и не позволяет норме сбережения населения расти.
Экономическая динамика: разнонаправленные тренды
Уровень экономической активности во II квартале оказался выше, чем в I, что позволяет ожидать перехода к росту ВВП в годовом выражении. Однако неоднородность по отраслям стала еще более выраженной. Главным драйвером роста остаются потребительский и государственный спрос. В частности, в мае продолжилось активное авансирование госзакупок, а фармацевтика остается лидером среди потребительских отраслей.
В то же время инвестиционный спрос демонстрирует противоположную картину. Инвестиции в основной капитал продолжают корректироваться вниз после высоких уровней прошлых лет. Динамика выпуска в инвестиционных отраслях остается разнонаправленной, а в мае к этому добавился негативный шок от внеплановых простоев НПЗ. Это привело к снижению производства нефтепродуктов и косвенно ударило по добыче сырой нефти, а также по объемам оптовой торговли и грузооборота транспорта.
Кредитный импульс и денежно-кредитная политика
Одним из позитивных сигналов стал выход кредитного импульса из отрицательной области по итогам мая. Восходящая динамика показателя отражает эффект от постепенного снижения ключевой ставки. С начала года рост требований к экономике составил 2,8% (с исключением валютной переоценки), что немного выше траектории 2025 г. Рост корпоративного кредитования в мае остался значительно выше среднего темпа прошлого года (1,5% против 0,9%), поддержанный кредитованием госкомпаний и застройщиков.
При этом розничный сегмент демонстрирует более сдержанную динамику (0,3%), которая существенно ниже средних темпов роста 2016—2019 гг. (1,1% м/м), когда инфляция находилась вблизи цели 4%. В ипотеке постепенно происходит расширение выдач в рыночном сегменте по мере снижения ставок.
Тем не менее, как подчеркивают эксперты, пространство для дальнейшего смягчения ДКП ограниченно. С учетом лагов трансмиссии и смещения рисков в проинфляционную сторону текущая траектория кредитования должна оставаться сбалансированной. Рост денежной массы в 2026 г. опережает прошлогодние показатели и держится у верхней границы диапазона 2016—2019 гг., что также требует осторожности.
Финансовые рынки: пересмотр ожиданий
Июньское решение Банка России по ключевой ставке не совпало с ожиданиями инвесторов, рассчитывавших на более существенное смягчение. В результате кривая доходностей ОФЗ сдвинулась вверх на 67—107 б.п., особенно заметно на участке до пяти лет. Доходность долгосрочных бумаг (10—15 лет) превысила 16% годовых. Рынок сейчас закладывает постепенное снижение ставки до уровня около 13,5% к концу 2026 г., однако расширение спреда между доходностями 10-летних ОФЗ и ключевой ставкой отражает высокую неопределенность.
При этом компании остаются активными на рынке публичного долга: в июне объем размещенных облигаций и цифровых финансовых активов вырос до 1,5 трлн руб., половину которых обеспечили рублевые флоатеры. Крупные компании с высоким рейтингом размещали бумаги со спредом около 140 б.п. к ключевой ставке.
Внешний фон и сырьевые рынки
Значительное влияние на российские рынки оказала деэскалация на Ближнем Востоке. Сырьевые цены скорректировались вниз. Цена на нефть марки Brent снизилась на 19% (до 76 долл. США / барр.), а российский Urals потерял 39% (до 54 долл. США / барр.) из-за расширения дисконтов и окончания периода ослабления санкций США.
Цены на природный газ в Европе и Азии снизились под давлением планов Катара по ускоренному восстановлению производства СПГ. Однако сдержать падение помогла жаркая погода, увеличившая потребление на фоне относительно низкой заполненности европейских хранилищ (ПХГ). Среди металлов наибольшее снижение показали алюминий и никель на фоне восстановления поставок с Ближнего Востока и увеличения квот Индонезией.
В целом, по оценкам ведущих энергетических агентств, рынок жидкого топлива в 2026 г. перейдет от дефицита к излишку в IV квартале. Минэнерго США понизило прогноз цены Brent на 13 долл. на 2026 г. и на 15 долл. на 2027 г.
Таким образом, российская экономика вступила во 2-е полугодие в условиях высокой неопределенности. С одной стороны, жесткая денежно-кредитная политика последних двух лет принесла плоды в виде снижения устойчивого инфляционного давления по сравнению с 2025 г. С другой стороны, повторяющиеся шоки предложения (на топливном рынке), вероятный рост бюджетного стимула и сохраняющийся высокий потребительский спрос формируют проинфляционные риски. Как отмечается в бюллетене ЦБ, обеспечение устойчивого замедления инфляции к 4% требует сохранения жесткости денежно-кредитных условий и учета влияния ценовой динамики на инфляционные ожидания населения и бизнеса.