Банк России снизил ключевую ставку на 100 б.п., до 17% годовых, и одновременно охладил надежды на быстрое смягчение политики. Сдержанные комментарии регулятора показали, что преждевременного облегчения ждать не стоит — экономика требует осторожности. Инфляционные ожидания остаются высокими, кредитование растет ускоренными темпами, а бюджетные риски сохраняют давление на прогнозы. Все это означает, что даже при снижении ставки денежно-кредитные условия остаются жесткими, а пространство для новых шагов регулятора ограничено.
Совет директоров Банка России 12 сентября 2025 г. принял решение снизить ключевую ставку до 17% годовых. Казалось бы, шаг в сторону смягчения. Но радости на рынке это решение не вызвало. Дело в том, что за ним последовали комментарии, в которых ясно прозвучало: расслабляться рано.
Регулятор подчеркнул: рост цен, хоть и замедлился, но все еще заметно превышает целевой уровень в 4%. А значит, денежно-кредитная политика останется жесткой столько, сколько потребуется, чтобы вернуть инфляцию к цели в 2026 г. «ЭЖ» приводит основные тезисы регулятора, прокомментировавшего нынешнюю ситуацию в экономике.
Прогноз по инфляции
По оценкам Банка России, с учетом действующей денежно-кредитной политики годовая инфляция в 2025 г. составит 6,0—7,0%. В 2026 г. показатель вернется к уровню в 4,0% и закрепится вблизи цели в дальнейшем.
В июле — августе текущий рост цен с поправкой на сезонность в среднем составил 6,3% в пересчете на год против 4,4% во втором квартале 2025 г. Аналогичный показатель базовой инфляции снизился до 4,1% после 4,4% в предыдущем квартале. Большинство устойчивых индикаторов инфляции находится в диапазоне 4—6%. На 8 сентября годовая инфляция оценивалась в 8,2%.
Факторы динамики цен
Жесткие денежно-кредитные условия продолжают способствовать дезинфляции. На рост цен в июле — августе повлияли разовые факторы. Существенная индексация коммунальных тарифов и удорожание моторного топлива оказали проинфляционное воздействие. В то же время плодоовощная продукция дешевела сильнее обычного для летнего периода.
Таким образом, ценовая динамика остается неоднородной по различным компонентам потребительской корзины.
Инфляционные ожидания
Инфляционные ожидания в последние месяцы существенно не изменились. Несмотря на снижение темпов инфляции, они продолжают оставаться на повышенном уровне, что может препятствовать устойчивому замедлению роста цен.
Экономическая активность
Отклонение российской экономики от траектории сбалансированного роста сокращается. В третьем квартале рост общей экономической активности замедлился, но остался положительным. При этом динамика деловой активности разнородна: отрасли, ориентированные на внешний спрос, столкнулись с охлаждением, а внутренний спрос поддерживается ростом доходов населения и бюджетными расходами. Рост потребительской активности даже несколько ускорился.
Рынок труда
Напряженность на рынке труда остается высокой. Доля предприятий, испытывающих дефицит кадров, сокращается. Зарплаты растут медленнее, чем в 2024 г., однако темпы их увеличения все еще опережают рост производительности труда. Безработица сохраняется на исторически минимальных уровнях.
Финансовый рынок и кредитование
Денежно-кредитные условия смягчились, но остаются жесткими. Процентные ставки снизились в большинстве сегментов финансового рынка, что связано с предыдущими решениями по ключевой ставке и изменением ожиданий участников рынка относительно ее траектории.
Несмотря на уменьшение депозитных ставок, склонность населения к сбережениям сохраняется высокой. В то же время кредитная активность усилилась. В последние месяцы ускорился рост корпоративного кредитного портфеля, наблюдается оживление в розничном сегменте. По оценке Банка России, общий рост требований к экономике в 2025 г. сложится ближе к верхней границе июльского прогноза 7,0—10,0%.
Риски
Проинфляционные риски продолжают преобладать над дезинфляционными. Среди основных факторов:
-
более продолжительное сохранение отклонения экономики вверх от траектории сбалансированного роста,
-
высокие инфляционные ожидания,
-
ухудшение условий внешней торговли.
Замедление мировой экономики и снижение цен на нефть при усилении торговых противоречий могут оказывать проинфляционное воздействие через курс рубля. Дополнительным фактором неопределенности остается геополитическая напряженность. К дезинфляционным рискам относится возможность более значительного замедления внутреннего спроса.
Бюджетная политика
Банк России учитывает заявленные параметры бюджетной политики. Ее нормализация в 2025 г. должна оказать дезинфляционное влияние, однако этот эффект пока не проявился из-за накопленного с начала года дефицита бюджета.
Оценка влияния бюджетных мер на инфляцию будет скорректирована после внесения Правительством поправок к бюджету на 2025 г. и публикации новых проектировок на среднесрочный период. Изменение параметров бюджетной политики может потребовать корректировки денежно-кредитных решений.
«Холодный душ» от председателя: ставка вниз, риторика вверх
Председатель Банка России Эльвира Набиуллина после заседания подчеркнула: ставка снижена до 17%, но преждевременного облегчения ждать не стоит. По ее словам, инфляция с начала года снизилась, однако ожидания остаются высокими, кредитование ускоряется, а неопределенность в бюджетной сфере сохраняется.
Глава ЦБ обратила внимание, что августовское снижение цен связано с сезонностью и разовыми факторами — удешевлением плодоовощной продукции и гостиничных услуг, а также падением цен на турпоездки. Но устойчивые индикаторы инфляции держатся в диапазоне 4—6%.
Набиуллина признала, что закрепление дезинфляционного тренда требует времени. Особенно с учетом того, что у населения и бизнеса сохраняются завышенные ожидания. На них мог повлиять рост тарифов ЖКХ и всплеск цен на бензин.
По экономике председатель отметила: внутренний спрос поддерживает рост, но сырьевые отрасли, ориентированные на экспорт, страдают из-за внешней конъюнктуры и санкций. Прибыльность компаний снижается, а издержки растут.
Отдельно она остановилась на кредитах. Корпоративный сегмент растет ускоренными темпами, оживился и розничный. В то же время сбережения населения остаются на высоком уровне.
По словам Набиуллиной, проинфляционные риски по-прежнему сильнее дезинфляционных. Среди них — рынок труда, кредитный бум и бюджет. Дезинфляционный риск — только более резкое замедление внутреннего спроса.
В завершение глава ЦБ подчеркнула: дальнейшие шаги будут зависеть от инфляции, динамики кредитования и параметров бюджета. Цель — вернуть инфляцию к 4% в 2026 г., чтобы экономика снова получила устойчивые темпы роста на фоне умеренных ставок.
Грядущие публикации
На следующей неделе — 24 сентября 2025 г. — Банк России представит Резюме обсуждения ключевой ставки. Следующее заседание Совета директоров, на котором будет рассматриваться вопрос о ее уровне, назначено на 24 октября 2025 г. Напомним, что на предыдущем заседании в июле 2025 г. регулятор снизил ставку с 20 до 18%. Первое почти за три года снижение ставки состоялось в июне этого года: тогда регулятор снизил ее с 21 до 20% годовых.
К сведению
Пять главных выводов из решения ЦБ
1. Ставка снижена, но жесткий тон сохранен. Ключевая ставка опущена на 100 б.п., до 17%, однако регулятор дал понять: пространство для дальнейшего смягчения ограничено.
2. Инфляция остается высокой. По итогам 2025 г. она составит 6–7%, и лишь в 2026 г. вернется к цели в 4%. Ожидания населения и бизнеса остаются завышенными.
3. Кредитный бум продолжается. Корпоративное и розничное кредитование растет ускоренными темпами, что усиливает проинфляционные риски.
4. Экономика замедляется, но держится. В третьем квартале рост общей активности ослаб, особенно в экспортных отраслях, однако внутренний спрос и доходы поддерживают положительную динамику.
5. Бюджет и риски — ключевые факторы. Дальнейшие шаги будут зависеть от параметров бюджетной политики, динамики цен и кредитования. При проинфляционном сценарии регулятор может не только сделать паузу, но и вернуться к повышению ставки.
Не повод для оптимизма
Опрошенные «ЭЖ» эксперты отметили, что само решение о снижении ставки на 100 б.п. не стало поводом для оптимизма. Куда большее впечатление произвело заявление Председателя Банка России. По их словам, это «холодный душ» для всех участников рынка, ожидавших быстрого и глубокого смягчения денежно-кредитной политики.
Аналитики считают, что подобный сигнал будет способствовать ужесточению ДКУ: доходности ОФЗ и корпоративных облигаций могут немного вырасти. Это, по их мнению, необходимо в условиях наблюдаемого всплеска кредитной активности и сохраняющихся бюджетных рисков.
По оценке экспертов, сделанное заявление следует рассматривать как подготовку к паузе в цикле снижения ставки. С высокой вероятностью в октябре регулятор сохранит ключевую ставку без изменений. При этом, если рост кредитования сохранит высокие темпы (что вероятно в силу инерционного характера процесса), а инфляция в сентябре — октябре выйдет на уровень 5–6%, пауза станет почти неизбежной.
Однако аналитики не исключают и альтернативного сценария. Если ускорение роста цен окажется сильнее ожидаемого, а параметры бюджета будут явно проинфляционными, может встать вопрос и о повышении ставки.