Российская экономика входит в заключительный квартал 2026 г. с противоречивыми результатами. Инфляция замедляется, однако устойчивое ценовое давление и ожидания населения остаются повышенными. Экономический рост сдерживают ограничения предложения, тогда как потребительский спрос и кредитование продолжают поддерживать деловую активность. Финансовые рынки закладывают в доходности облигаций дополнительные инфляционные и бюджетные риски. Внешняя конъюнктура также неоднозначна.
Замедление инфляции в августе — сентябре пока не дает оснований говорить об устойчивом развороте ценовой динамики. Об этом говорится в октябрьском исследовании ЦБ «О чем говорят тренды». В сентябре рост потребительских цен составил 6,5% в пересчете на год с учетом сезонности против 7,5% месяцем ранее. Годовая инфляция сохранилась на уровне 6,3%, однако после октябрьской индексации тарифов ЖКУ несколько превысила 7%.
Улучшение статистики во многом обеспечили временные факторы, тогда как устойчивое инфляционное давление остается повышенным. Его оценка, пересмотренная Банком России по итогам сентябрьского заседания до 5—6% в годовом выражении, практически не изменилась.
Наиболее заметный вклад в замедление инфляции внесли стабилизация топливного рынка и сезонное удешевление овощей и фруктов. В продовольственном сегменте рост цен снизился с 11,0—13,2% в июне — июле до 10,7% в августе и 5,3% в сентябре. Дополнительным сдерживающим фактором может стать снижение закупочных цен на зерно, однако его влияние на розничную торговлю пока ограничено транспортными и другими издержками.
В непродовольственном сегменте общий рост цен замедлился до 5,8% в сентябре против 10,2% в июле, прежде всего благодаря ослаблению топливного давления. Но без учета топлива ситуация менее благоприятна: дезинфляционный эффект укрепления рубля постепенно исчерпывается, а логистические сложности и увеличение транспортных расходов продолжают влиять на себестоимость товаров.
Главный риск связан с распространением первоначальных ценовых шоков на остальные сегменты экономики. Удорожание топлива непосредственно увеличивает транспортные расходы, но затем может повлиять на ожидания бизнеса и населения. Компании начинают заранее закладывать возможный рост затрат в цены, а потребители — ускорять покупки.
Именно такие вторичные эффекты создают угрозу закрепления высокой инфляции. В сентябре инфляционные ожидания населения на год вперед повысились до 14,2% против 13,7% в августе. Одновременно выросли ценовые ожидания предприятий. При неизменных номинальных ставках это снижает реальные процентные ставки и фактически ослабляет жесткость денежно-кредитных условий.
Экономика: спрос опережает возможности
Экономическая активность в III квартале продолжила расти, хотя ее темпы снизились после заметного восстановления во II квартале. По динамике базовых отраслей прирост выпуска в июле — августе относительно предыдущего квартала оценивается в 0,2% с учетом сезонности.
Замедление связано не только с охлаждением спроса, но и с временными ограничениями производственного потенциала, прежде всего в нефтепереработке. Сокращение выпуска топлива отразилось на добыче, транспорте и оптовой торговле. Поэтому снижение экономической активности оказалось более выраженным, чем ослабление внутреннего спроса.
При этом инвестиционные отрасли сохранили положительную динамику, поддерживаемую в том числе государственными закупками. Дополнительный импульс строительству и транспорту обеспечили ремонт и защита инфраструктуры, а также изменение экспортной логистики. Перенаправление поставок по более протяженным маршрутам увеличивает потребность в транспортных услугах, одновременно повышая издержки компаний.
Потребительский рынок демонстрирует неоднородную картину. В августе расходы домохозяйств опустились ниже сложившегося за последние годы тренда. Сократились покупки электроники, одежды, строительных материалов, уменьшились траты на ряд платных услуг.
Отчасти это стало компенсацией июльского всплеска спроса, когда население активнее приобретало продукты длительного хранения на фоне возросшей неопределенности. Сдерживающее влияние оказали и ранее принятые решения по денежно-кредитной политике. Однако оперативные показатели сентября свидетельствуют о возобновлении роста потребления, что позволяет считать августовское снижение преимущественно временным.
Дальнейшая динамика будет во многом зависеть от рынка труда. Постепенное сближение темпов роста зарплат и производительности способно охладить спрос. Однако сохранение кадрового дефицита и быстрого роста оплаты труда может вернуть потребление к активному расширению.
Некоторые показатели подтверждают возможность второго сценария. В августе безработица с учетом сезонности снизилась, в июле месячный рост номинальной зарплаты ускорился до максимума с января, а в сентябре предприятия несколько повысили планы по увеличению оплаты труда.
Дополнительным источником спроса остается кредитование. За январь — август требования банков к экономике увеличились на 6,2% без учета валютной переоценки, превысив траекторию 2025 г.
Особенно заметное оживление наблюдалось в розничном сегменте. Важную роль сыграла семейная ипотека: ожидание ужесточения условий программы с 1 октября стимулировало заемщиков ускорять оформление кредитов. Часть будущего спроса была перенесена на предыдущие месяцы, поэтому после изменения правил возможно временное снижение выдач.
Финансовые рынки: цена инфляционных ожиданий
Сентябрь принес усиление давления на рынок государственных облигаций. Хотя волатильность валютного рынка и рынка акций снизилась, доходности ОФЗ заметно выросли. Основными причинами стали повышение инфляционных ожиданий и планы увеличения государственных заимствований.
Решение Банка России сохранить ключевую ставку на уровне 14% совпало с прогнозами аналитиков, однако сопроводивший его сигнал оказался жестче ожиданий. Инвесторы пересмотрели предполагаемую траекторию ставок: рынок больше не закладывает их снижение до конца 2026 г., хотя допускает возобновление смягчения политики в следующем году.
После заседания доходности ОФЗ со сроками обращения от двух до 15 лет выросли на 40—74 б.п. Доходность десятилетних бумаг приблизилась к 17% годовых, а разница с ключевой ставкой достигла максимальных в этом году 285 б.п.
Такое расхождение отражает не только инфляционные опасения, но и возросшую стоимость бюджетного финансирования. Увеличение предложения государственных облигаций заставляет инвесторов требовать более высокой доходности, особенно на длинных сроках.
Рубль в сентябре продолжил ослабевать, хотя менее заметно, чем в августе. Продажи экспортной выручки увеличились, но одновременно вырос спрос на валюту со стороны импортеров и населения. Средний курс доллара достиг 85,0 руб., юаня — 12,7 руб. против 83,1 и 12,3 руб. соответственно в июле.
На мировых финансовых рынках также преобладал рост доходностей. Инвесторы ожидают дальнейшего ужесточения политики ведущих центральных банков из-за сохраняющейся инфляции, в том числе связанной с подорожанием топлива.
В США рынки закладывают повышение ставки ФРС до 4,50—4,75% к концу 2027 г. В Европе к инфляционным рискам добавляются бюджетные проблемы. Ужесточение глобальных финансовых условий усиливает опасения относительно устойчивости государственного долга крупных экономик. При этом непосредственное влияние мировой конъюнктуры на российский рынок остается ограниченным из-за действующих ограничений на движение капитала.
Сырьевые рынки
На сырьевых рынках с начала сентября преобладала разнонаправленная динамика. Продление торгового соглашения между США и Китаем снизило часть рисков для мировой торговли, тогда как напряженность на Ближнем Востоке поддержала энергетические котировки. Противоположное влияние оказало укрепление доллара.
Общий индекс сырьевых цен Bloomberg прибавил 2%. Энергетические товары подорожали на 14%, тогда как промышленные металлы потеряли 3%, а сельскохозяйственные товары и драгоценные металлы — 6%.
Для российского экспорта ситуация оказалась благоприятнее среднемировой. Цены отечественных сортов нефти росли быстрее международных ориентиров благодаря повышенному спросу на фоне ограниченных ближневосточных поставок. По данным Argus, стоимость Urals увеличилась на 69%, до 107 долл. за баррель, ESPO — на 45%, до 110 долл.
Поддержку экспортной конъюнктуре также оказало удорожание природного газа, СПГ, угля и удобрений. Одновременно снизились цены на некоторые металлы, пшеницу и подсолнечное масло.
Ключевой причиной напряженности нефтяного рынка остается сокращение мировых запасов. С апреля Китай использовал 150 млн баррелей резервов, а коммерческие запасы стран ОЭСР вместе со стратегическим резервом США уменьшились на 246 млн баррелей, приблизившись к многолетним минимумам.
Несмотря на увеличение поставок через Ормузский пролив, устойчивого восстановления нефтяного экспорта из Персидского залива пока не произошло. Участники рынка все чаще ожидают нормализации ситуации лишь во II квартале 2027 г.
Напряженность распространяется и на газовый рынок. Цены на природный газ в Европе выросли на 17%, а на СПГ в Азии — на 14%. Причиной стала конкуренция за ограниченные свободные объемы на фоне сокращения поставок из Катара. Дополнительную обеспокоенность вызывает низкий уровень запасов в европейских хранилищах перед отопительным сезоном.
Для России такая ситуация открыла возможности увеличения экспорта СПГ. Одновременно подорожание газа повысило привлекательность угольной генерации и увеличило себестоимость производства азотных удобрений.
Главная особенность текущей макроэкономической ситуации — расхождение между улучшением отдельных показателей и сохраняющимися фундаментальными ограничениями. Инфляция замедлилась, но устойчивое ценовое давление и повышенные ожидания пока не позволяют рассчитывать на быстрое возвращение к целевым значениям.
Экономика продолжает расти, однако ограничения предложения препятствуют более активному расширению выпуска. Потребление и кредитование остаются источниками спроса, который не всегда соответствует производственным возможностям.