1. Главная / Статьи 
ул. Черняховского, д. 16 125319 Москва +7 499 152-68-65
Логотип
| статьи | печать | 236

Инвестиции в облигации

Как известно, деньги должны работать, чтобы приносить своим владельцам доход. Поэтому в качестве оптимального способа сохранения их покупательской способности используются различные инвестиционные инструменты. Они позволяют участникам гражданского оборота не только сохранить свои сбережения, но и приумножить их, если выбранная ими инвестиционная стратегия окажется удачной. Инвестор должен учитывать, что непродуманные и опрометчивые финансовые решения, принятые им без учета специфики того или иного рынка и правил работы на нем, могут стоить ему сохранности своих вложений. В качестве примера такого негативного сценария развития событий можно привести операции с облигациями.

Облигационные риски

Облигации являются одним из наиболее популярных финансовых инструментов фондового рынка, которые профессиональные игроки, привлекающие средства частных инвесторов, позиционируют как надежные и гарантированные долговые ценные бумаги с высокой доходностью. Прибыль от вложения инвестиционных средств в облигации в среднем выше, чем по банковским депозитам, с которыми их всегда показательно сравнивают. Однако перед принятием решения о приобретении облигаций того или иного эмитента следует тщательно оценить возможные риски, поскольку наряду с определенными преимуществами данный финансовый инструмент имеет и серьезные недостатки.

Доходность облигации складывается из заявленного по ней купонного дохода, а также разницы между ценой покупки и ценой продажи в случае ее реализации на вторичном рынке инвестором (премия) или продажи самому эмитенту по выставленной им оферте. Но не исключена и другая ситуация, когда облигации продаются инвестором с дисконтом к рынку, то есть по цене ниже их номинальной стоимости, и он теряет часть вложений. В отличие от банковских депозитов, вложения в покупку облигаций не застрахованы, что влечет за собой потенциальный риск полной утраты всех сбережений. Кроме того, за операции с облигациями необходимо будет оплачивать комиссионное вознаграждение брокерам.

Одним из наиболее значимых рисков владения рассматриваемым инструментом является возможный дефолт эмитента в случае его неспособности выкупить облигации и рассчитаться с их держателями. Поэтому выбирать лучше надежные ценные бумаги, такие как облигации федерального займа (ОФЗ) или облигации крупнейших и финансово устойчивых эмитентов, платежеспособность и успешность бизнес-модели которых, а также востребованность их товаров и услуг на рынке не вызывают сомнений.

Корпоративные облигации

Правовой режим

Для понимания характера рисков, с которыми может столкнуться инвестор, необходимо обратить внимание на особенности правового режима корпоративных облигаций, который основан на учете мнения большинства держателей данных ценных бумаг по поводу обслуживания долга. Так, например, по ключевым вопросам управления долгом владельцы облигаций каждого выпуска принимают решения путем проведения общего собрания в соответствии со ст. 29.6—29.7 Федерального закона от 22.04.96 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» (далее — Закон № 39-ФЗ).

К компетенции данного корпоративного собрания, в частности, относятся такие вопросы, как внесение изменений в решение о выпуске облигаций, касающихся объема прав их владельцев, отказ от права требовать досрочного погашения облигаций, от предъявления требований к поручителям эмитента. Общее собрание держателей облигаций также вправе принимать решения об отказе от права на обращение в суд, в том числе с требованием о признании эмитента и поручителей банкротами, о согласии от имени всех владельцев облигаций на прекращение заемных обязательств путем предоставления отступного или заключения соглашения о новации.

На общем собрании владельцев облигаций может быть также выбран представитель, который будет действовать в отношениях с эмитентом и поручителями от их имени. Таким образом, владелец пакета облигаций в отличие от стандартной заемной сделки свои требования к эмитенту и иным обязанным лицам сможет реализовывать с учетом тех решений, которые будут проведены через корпоративные собрания. Такая ситуация чревата тем, что конкретные экономические интересы одних держателей облигаций могут не совпадать с интересами остальных держателей.

Кроме того, нельзя исключать и такой риск, как приобретение больших пакетов облигаций группой лиц, аффилированных с самим должником и его поручителями. Они могут даже быть формально независимыми от них, но действовать в их интересах для получения контроля над управлением долгами эмитента. В такой ситуации голоса одного или нескольких держателей облигаций или даже целой группы могут в принципе никак не влиять на принимаемые общим собранием решения, которые при этом для них будут являться обязательными.

Судебная практика

В одном деле владелец облигаций безуспешно пытался оспорить решение корпоративного собрания о прекращении всех обязательств финансовой корпорации по определенному выпуску облигаций путем заключения соглашения о новации, которое снижало доходность от владения инструментом, а также об отказе от права на досрочное погашение облигаций. Истца не устроил такой ход развития событий, в результате которого он лишился возможности требовать исполнения заемного обязательства от эмитента на первоначальных условиях. В связи с этим он пытался признать решение общего собрания недействительным в судебном порядке, однако суд его не поддержал, отметив следующее.

Облигация является финансовым инструментом, стоимостная характеристика облигаций не является величиной постоянной, напротив, существенно варьируется в зависимости от состояния рынка. Владельцы облигаций самостоятельно несут определенные предпринимательские риски, связанные с инвестированием в ценные бумаги. Номинальная стоимость облигаций и купонный доход по ним не страхуются, поэтому, в случае дефолта облигаций (отсутствия денег у эмитента для расчетов с держателями облигаций и банкротства эмитента), держатель облигации может не получить возврата денежных средств.

Приобретая облигации, инвестор преследует цель извлечения прибыли, которая может быть сопряжена с высокими рисками, обусловленными, в том числе финансово-экономическим кризисом, временным или продолжительным обесцениваем вложений, дефолтом по облигациям, неполучением выплат при погашении ценных бумаг, а также дохода по ним. Суд в принципе не уполномочен проверять экономическую целесообразность решений, принимаемых общим собранием владельцев облигаций.

По этой причине суд не принял довод владельца облигаций об отсутствии экономической целесообразности решения, так как сам по себе он не свидетельствует о недействительности принятых на общем собрании решений и недействительности заключенного на основании этих решений соглашения о новации. Права и законные интересы участника спора подлежат судебной защите исключительно в связи с противоправными действиями контрагентов, которые подлежат доказыванию в суде, а не в связи с изменением экономической ситуации на рынке и принятием владельцами ценных бумаг квалифицированным числом голосов предпринимательских решений.

Кроме того, в соответствии с п. 5. ст. 29.8 Закона № 39-ФЗ суд вправе с учетом всех обстоятельств дела оставить в силе обжалуемое решение, если голосование данного владельца облигаций не могло повлиять на результаты голосования и допущенные нарушения не являются существенными.

Исходя из соотношения голосов на общем собрании владельцев облигаций, голоса истца (647 облигаций или 0,012% от их общего количества выпуска, по которому эмитент не смог выполнить обязательства) не могли повлиять на результаты голосования. Каких-либо существенных нарушений порядка проведения общего собрания выявлено не было, и истец на них не ссылался. В связи с этим суд оставил в силе оспариваемое истцом решение, отклонив заявленный иск (решение Арбитражного суда г. Москвы от 03.07.2018 по делу № А40-2864/2018-104-20).

В другом деле владелец пакета облигаций также безуспешно пытался вернуть свои инвестиции, утраченные вследствие принятия корпоративным собранием решения о прекращении долговых обязательств эмитента путем предоставления отступного. Вместо досрочного погашения ценных бумаг, выплаты купонного дохода по ним, начисленной неустойки за нарушение срока выплаты денежных средств инвестор по условиям соглашения об отступном получил право только на выплаты 20% от номинальной стоимости облигаций.

При нежелании владельцами облигаций представить уведомление в адрес эмитента с указанием своих банковских реквизитов для перечисления компенсационной выплаты она зачислялась в депозит нотариуса (ст. 327 ГК РФ). Поскольку эмитент выполнил условия заключенного представителем владельцев облигаций соглашения об отступном, суд пришел к выводу о том, что все его первоначальные обязательства прекратились.

Если иное не следует из соглашения об отступном, с момента его предоставления прекращаются все обязательства должника перед кредитором по договору, в том числе и обязательство по уплате неустойки. В тех случаях, когда стоимость отступного меньше размера долга по обязательству, оно прекращается полностью или в части в зависимости от воли сторон, выраженной в соглашении об отступном.

Данное соглашение порождает право должника на замену обязательства и обязанность кредитора принять отступное. Данный вывод следует из содержания ст. 409 ГК РФ и 1, 3 и 4 Обзора практики применения арбитражными судами статьи 409 Гражданского кодекса РФ, утвержденного Информационным письмом Президиума ВАС РФ от 21.12.2005 № 102.

Истец, требующий взыскания суммы своих вложений в облигации, ссылался на то, что у эмитента отсутствовали законные основания для прекращения обязательств перед ним в виде предоставления отступного, поскольку свое требование о досрочном погашении облигаций он предъявил ему ранее заключения указанного соглашения.

Данное обстоятельство не имело никакого правового значения, поскольку в связи с исполнением соглашения об отступном все облигации были погашены, при этом данное соглашение не было изменено или расторгнуто, недействительным или незаключенным в установленном порядке оно не признавалось. Решение общего собрания всех владельцев облигаций в судебном порядке недействительным также не признавалось. Поэтому для истца, так же как и для всех остальных держателей облигаций данного выпуска, такое решение являлось обязательным (постановление АС Западно-Сибирского округа от 31.08.2017 по делу № А75-13738/2015).

Право на реализацию всей полноты прав, вытекающих из облигаций, у инвестора имеется только в том случае, если в его пользу состоялось и вступило в законную силу судебное решение о взыскании с эмитента номинальной стоимости облигаций, купонного дохода, неустоек, убытков и иных денежных сумм. В таком случае последующее принятие решения общим собранием владельцев облигаций о прекращении обязательств путем предоставления отступного или новацией не влияет на объем прав инвестора, который вправе получить выплаты на основании судебного акта (Апелляционное определение Нижегородского областного суда от 10.01.2017 по делу № 33-195/2017).

Стоит ли спорить

По нашему мнению, в деле, рассмотренном в постановлении АС Западно-Сибирского округа от 31.08.2017, достаточно спорным был предмет отступного — выплата 20% от номинальной стоимости облигаций взамен исполнения первоначального обязательства эмитента по погашению облигаций и выплате их номинальной стоимости, уплате купонного дохода и неустойки за нарушение срока проведения расчетов. Согласно ст. 409 ГК РФ отступное представляет собой такой способ прекращения обязательства, как передача имущества или уплата денег.

Между тем в рассматриваемом деле у эмитента как должника изначально перед владельцем облигаций как кредитором существовали денежные обязательства, по которым он должен был с ним произвести расчеты. В результате заключения соглашения об отступном денежное обязательство должника никуда не делось, просто его размер был уменьшен, поэтому фактически имело место прощение долга согласно ст. 415 ГК РФ. Из анализа положений ст. 29.6—29.7 Закона № 39-ФЗ следует, что к компетенции общего собрания владельцев облигаций относятся только вопросы заключения соглашения о предоставлении отступного или о новации, соглашение о прощении долга в данных нормах прямо не поименовано.

Соответственно, при принятии решения корпоративное собрание вышло за пределы своих полномочий, что дает право его оспорить на основании ст. 181.4 ГК РФ, поскольку в данном случае владельцу облигаций причиняются убытки в связи с лишением его права на получение больших денежных сумм. Такой подход не противоречит разъяснениям, приведенным в абз. 2 п. 109 постановления Пленума Верховного суда РФ от 23.06.2015 № 25 «О применении судами некоторых положений раздела I части первой Гражданского кодекса Российской Федерации».

Само соглашение об отступном следует оспаривать как притворную сделку, которая прикрывает собой соглашение о прощении долга (ст. 10, 168, 415 и п. 2 ст. 170 ГК РФ). Право владельца облигаций на подачу иска об оспаривании указанной сделки обусловлено тем, что в результате ее совершения ущемляются его права и законные интересы, связанные с получением максимально возможных выплат по финансовому инструменту, которым он владеет.

Что в итоге

Как видно из приведенных примеров, инвесторы при выборе облигаций на финансовом рынке для инвестирования своих средств должны тщательно подходить к оценке возможных рисков, связанных с владением данным финансовым инструментом. Специфика правового режима оборота облигаций предполагает проведение ряда ключевых вопросов по управлению долговыми обязательствами эмитента через общие собрания владельцев облигаций, где большинство могут иметь связанные с эмитентом лица.

Такое положение вещей создает серьезный конфликт интересов между разными группами инвесторов и угрозу для нарушения прав миноритарных владельцев ценных бумаг. В силу невысокого размера участия в долговых обязательствах эмитента они не имеют действенных и эффективных инструментов защиты своих прав. Наличие такого существенного риска предполагает более взвешенный подход инвестора при выборе облигаций для приобретения и, возможно, расстановку приоритетов в сторону большей стабильности, а не повышенной доходности.