Рублю пророчат стабилизацию и подорожание

Альфа-банк подготовил макроэкономический обзор с вопросом, поможет ли сильный текущий счет курсу рубля. Профицит текущего счета составил 28,8 млрд долл. в I квартале 2018 г., ссылается Альфа-банк на данные ЦБ, а это похоже и на консенсус-прогноз (28 млрд долл.), и на оценку самого Альфа-банка (30 млрд долл.). Высокие цены на нефть (в среднем 67 долл. за баррель в I квартале 2018 г.) в сочетании с ростом ненефтяного экспорта на 21% в годовом выражении (за весь 2017 г. он вырос на 24%) сыграли в пользу сильного профицита торгового баланса и были главным источником стабильности текущего счета.

Импорт товаров вырос на 18,5% в годовом выражении в I квартале 2018 г., что очень близко к прогнозу самого Альфа-банка (+18,0%). Импорт услуг вырос на 23,4% в годовом выражении, в том числе расходы на поездки за границу выросли на 32,1%. Доходы от ненефтяного экспорта по-прежнему позволяют покрывать около 69% импорта — доля почти не изменилась в сравнении с I кварталом 2017 г. (68%) и 2017 г. в целом (67%), а значит, рост импорта пока еще не представляет угрозы для рубля.

Сильный профицит текущего счета нейтрализован оттоком капитала. Во-первых, чистый отток капитала частного сектора составил 13,4 млрд долл. (16,4 млрд в I квартале 2017 г.) — в отличие от 2017 г., когда он в основном отражал платежи банков по внешнему долгу, сейчас главным фактором оттока стала покупка компаниями иностранных активов, сумма составила 12,8 млрд долл. Во-вторых, Минфин дополнительно в I квартале 2018 г. приобрел валюту в размере примерно 13,1 млрд долл. (за 748 млрд руб.) для пополнения Фонда национального благосостояния. В целом, отток капитала объясняет очень умеренное укрепление рубля в I квартале 2018 г.

Рубль потерял 8% за 9—10 апреля после объявления нового раунда санкций, но аналитики Альфа-банка не считают, что это движение требует вмешательства ЦБ. Сильная волатильность рубля — неизбежное следствие политики плавающего курса. Низкая инфляция, составившая 2,5% в годовом выражении в конце 2017 г. и 2,4% в марте 2018 г., позволяет ЦБ не реагировать на нестабильность рынка, более того, она дает возможность ЦБ решить две проблемы: во-первых, ослабление курса поможет вернуть инфляцию к ориентиру в 4,0% и сыграет против тех, кто обвинял ЦБ в слишком жесткой монетарной политике; во-вторых, ЦБ сможет избежать необходимости быстро понижать ключевую ставку, что могло бы быть несвоевременным, поскольку Федеральная резервная система США взялась повышать ставку.

И хотя руководство ЦБ указало, что в его распоряжении достаточно инструментов для поддержания стабильности на валютном рынке, аналитики Альфа-банка сомневаются, что ЦБ начнет интервенции.

В ближайшее время рынок явно будет уделять большое внимание геополитическим и санкционным рискам, что означает сохранение повышенной волатильности курса. Но фундаментальные факторы говорят за возврат курса в диапазон 55—60 руб. за доллар — как только рынок будет готов больше ориентироваться на экономические индикаторы. Без геополитической эскалации Альфа-банк прогнозирует возврат курс к значению 60 руб./долл. уже в мае — июне.

Аналитики БКС также считают, что краткое усиление волатильности на рынке редко оказывает продолжительное влияние на макроэкономические показатели. Несмотря на значительное ослабление рубля, БКС на данном этапе видит лишь ограниченные последствия для экономики, поскольку полагает, что в течение следующих нескольких торговых сессий курс стабилизируется на фундаментально обоснованных уровнях. Но если турбулентность на рынке задержится, возможно формирование нового тренда и фиксация курса выше 60 руб./долл. Из-за этого растет инфляционный риск (повышаются импортные цены), что негативно скажется на динамике реальных доходов и потребления, а также может развернуть тренд на снижение процентных коммерческих и официальных ставок. Динамика экономики из-за этого может замедлиться, раз показатели потребления и инвестиций ухудшатся.

Тем не менее, продолжают аналитики БКС, большого риска настоящей рецессии нет, и они сохраняют прогноз роста ВВП на 2018 г. в 1,8% — если только ситуация не пойдет по крайне негативному сценарию, когда курс обрушится до 70 руб./долл. или даже сильней, а инфляция разгонится до 5% или выше.

БКС видит три основных сферы, где Россия может реагировать на новые санкции. Во-первых, посредством усиления протекционизма: ввести ограничения для госкомпаний проводить транзакции в долларах США и пользоваться услугами американских банков. Это сложно: большая часть торговых операций в нефтегазовом секторе по-прежнему осуществляется в долларах США. Могут возродиться и обсуждения, не ввести ли контроль за движением капитала (еще одно объяснение распродаж), но этот вариант не выглядит реальным ввиду крайне негативных последствий для инвестиций в России.

Во-вторых, могут ввести асимметричные меры, поскольку возможности прямых финансовых мер против Америки ограничены (даже продажа 100 млрд долл. казначейских облигаций, которыми владеет Россия, вряд ли будет замечена рынком), поэтому остается политическая сфера.

В-третьих, для предотвращения дефолтов и банкротств правительство может и, вероятно, предоставит кредитные линии компаниям, попавшим под санкции; в крайнем случае возможна их выборочная национализация. Также власти могут рассмотреть вариант размещения государственных заказов в этих компаниях и предоставления другим компаниям (не затронутым санкциями) возможность увеличения экспорта.

Счет текущих операций платежного баланса России с сезонной корректировкой, млн долл.